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第17部分（第1页）

巴菲特在当时接受《福布斯》杂志记者采访时说，他觉得自己就像一个非常好色的小伙子来到了女儿国里，可以为所欲为了。意思是说，作为投资者的他来说，这时候最佳投资时机已经来到。

毫无疑问，巴菲特的这种逆势操作，让他实实在在地捡到了许多便宜货，美不胜收。例如，1973年巴菲特开始买入联合出版公司股票，而且越跌越买，1974年全年有107天在买进该股票，最低买入价格只有美元。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，股市下跌正是检视过去失去的投资机会、重新发现投资良机的好时机。他1974年有107天在买入联合出版公司股票，这一投资行为让他尝到了巨大甜头，也为投资者充分示范了什么叫真正的抄底。

采用价值投资法选股票

在过去的年报中我已不止一次地提醒大家，多数公司的账面价值与其实际内在价值之间其实存在着极大的差异（后者才是对股东真正要紧的）。不过以我们公司本身的状况而言，过去10多年来账面价值在某种程度（从保守的角度）上，却颇能代表本公司实际的价值。意思是说伯克希尔公司的企业价值略微超越其账面价值，两者之间的比例一直维持着稳定的差距。

——沃伦·巴菲特巴菲特认为，每当股市暴跌时，投资者更容易发现过去曾经错失的投资良机。要避免这种现象，就要学会善于用价值投资法来选择股票，这种方法无论在股市上涨或下跌时都适用。

巴菲特在伯克希尔公司1986年年报致股东的一封信中说，在过去的年报中他已经不止一次地提醒大家，大多数上市公司的账面价值和内在价值两者之间并不相等，对股东来说，内在价值比账面价值更重要。

意思是说，投资者无论买进股票还是卖出股票，主要应当依据其内在价值，股票价格只是一种参考。只要采用价值投资法选择股票，无论股市上涨还是下跌，投资者都会最大程度地避免缺憾。

从历史上看，巴菲特对股市行情的分析都是基于上市公司内在价值这一点，而对内在价值的评估需要经历相对较长的过程，其中可能会及时抓住机会，但也可能会错失一些机会。读者如果不能很好地理解巴菲特的这种投资策略，有时候就会“看不懂”。

例如，1968年美国的股市交易达到疯狂的地步，日平均成交量达1300万股，比上一年的最高纪录还要超出30％，以至于股票交易系统还因为买卖单据过多而一度瘫痪，这在历史上是第一次，并且一连持续了好几天。

看到此情此景，尤其是1968年12月的道·琼斯工业指数攀升到990点，1969年又继续上升到1000点以上，这让巴菲特感到深深不安。

一方面，他认为当时的股票价格全都大大超过其内在价值，自己已经没有什么股票值得买了；另一方面，又担心自己过去已经到手的投资获利会全都回吐出去。于是，他在牛市正进入高潮时做出了一个非同寻常的决定，宣布解散他的私募基金巴菲特有限公司。

他说：“我无法适应这种市场环境，同时我也不希望试图去参加一种我不理解的游戏而使自己像样的业绩遭到损害。”

然而，巴菲特原来担心的股市突然掉头向下迟迟没有出现，股市直到1973年才发生崩溃，这在某种意义上说，也是一种错失市场机会。如果他利用最后一波行情继续进行操作，就能获利更多，但这只是一种一厢情愿的说法，并不能否定价值投资法的正确性。

就好比是地震局预报某地将会在以后3天内发生地震一样，事实证明预报后的3天内并没有发生地震，而是在3天后的某一天譬如第5天发生了地震，这样的预报也依然是非常准确的。

与判断股市发展头部相比，巴菲特在判断股市发展有没有到底部要更准确一些。

但有读者马上会反驳说，巴菲特历史上从来没有抄到真正的底部，当然，这除了证明巴菲特是人而不是“神”以外，正好表明了巴菲特手中握有巨额资金，他的抄底绝对不可能在股市底部出手，而必须打提前量。更何况，巴菲特的一举一动投资者都在眼睁睁地看着，他必须悄悄地提前行动才能“阴谋得逞”。

1973年2月，巴菲特根据价值投资法推断，当时的华盛顿邮报公司股票已经很有投资价值了，于是以每股27美元的价格大量买入该股票。

可是买入该股票后，股价依然下跌，巴菲特又继续以每股23美元的价格买入，过后价格还是大跌，但巴菲特买得更欢。

他认准一个理，那就是华盛顿邮报公司股票的价格下跌，并不影响它的内在价值；相反，甚至还凸现出它的内在价值相对更高了。到9月时，巴菲特已经成为华盛顿邮报公司的最大外部投资者。

但在有些投资者看来，巴菲特买入华盛顿邮报公司股票是不断被套的，而且与股市最低点相比，巴菲特的价格成本和时间成本都相对较高，进而对长期投资的收益回报率造成实质性影响。因为很容易计算，如果平均买入成本为25美元、将来股价上涨到100美元，与平均买入成本为20美元、将来股价同样上涨到100美元相比，两者之间的收益回报率还是有巨大差异的。

但是，如果有读者以这种事后诸葛亮的方式来要求巴菲特，显然不但苛刻，而且不合情理，因为谁都无法真正做到在股市最低点买到股票。事实上，巴菲特从这只股票的投资上获得了高额回报，显示了他作为“股神”的神奇之处。【巴菲特股市抄底秘诀】巴菲特认为，关注内在价值比股票价格更重要。采用价值投资法选股，虽然也有他1969年解散巴菲特有限公司、没有做足波段的遗憾，可是更容易发现过去只看股市大盘而错失内在价值高的个股。

不断寻找特许经营权企业

藉由特定的产品或服务，一家公司可以成为特许的行业……从而赚取更高的资本报酬率。更重要的是，特许企业比较能够容忍不当的管理，无能的经理人虽然会降低特许企业的获利能力，但是并不会造成致命的伤害。

——沃伦·巴菲特巴菲特认为，每当股市暴跌时，投资者更容易发现过去曾经错失的投资良机。每当这时候，特别需要优先考虑投资那些具有特许经营权的股票。

巴菲特在伯克希尔公司1991年年报致股东的一封信中说，具有特许经营权的企业和行业具有以下三大特征：一是确实有行业成长或需求；二是找不到其他类似的替代品；三是不受价格上的管制。

那么，怎样来衡量某只股票是不是具有经营特许权呢？巴菲特介绍说，有特许经营权的企业能够积极地为产品和服务制定价格，也就是说，企业提高产品和服务的价格后，市场份额不会受到多大影响；能够赚取更高的资本报酬率；公司管理层能力不够，虽然会降低业绩回报，可是却不致于造成对企业的致命伤害。

不过他又说，许多股票是介于具备特许经营权和不具备特许经营权的企业两者之间的，即有一点特许经营权，但不一定很明显。既然这样，就需要投资者用自己的眼光去加以鉴别，认真衡量它对内在价值的影响力有多大了。

巴菲特说，之所以要优先考虑投资具有特许经营权的股票，是因为它们的运营风险较小，一般不会因为管理不善而倒闭。

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